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日志

 
 

中国类似上世纪80年代末的日本吗?  

2014-08-18 12:39:49|  分类: 价值观察 |  标签: |举报 |字号 订阅

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  中国在金融失衡和实体经济方面类似于20世纪80年代的日本,但中国的经济发展阶段和日本不同,尤其是中国的结构性放缓还伴随着天量规模的金融失衡。短期内,问题主要是产能过剩和投资回报率下降,以及企业部门和地方政府不断增加的债务。不仅需要经济改革(例如财政改革、土地改革、金融改革、国有企业改革),还需要社会改革(如户籍制度改革)和政府的改革(如改变角色政府和反垄断)。任务是艰巨的,但无为政策可能会更加危险经济结构转型的延迟可能导致重蹈日本的覆辙。

  确切地说,中国目前的情况更类似日本的20世纪80年代后期。在此之后,就伴随着20世纪90年代“失去的十年”。实际GDP增长率从1985-1989年的平均5.1%放缓至1991-2000年的1.2%,土地价格崩溃。没有系统性的金融危机发生,但金融危机被隐藏在僵尸企业和僵尸银行的常年贷款中。这就提出了一个问题:中国会重蹈日本在20世纪90年代的覆辙吗?

  与日本有多相似?

  首先从金融方面来看,这两个国家都发生了强劲的信贷增长和资产价格上涨,企业部门的债务上升到一个危险的高水平。

  中国的信贷总量/ GDP比率从2000年的105%上升到2012年的187%;而彼时日本的信贷总量/ GDP比率从1980年的127%上升至1990年的176%。从信贷增速来看,中国从2008年以来的信贷增速比日本在20世纪80年代信贷增速更快。特别是,社会融资总量从2008年到2012年的四年间提高了56%。

  两个国家都是信贷增长伴随着房价快速上涨。在中国,2006年以来,真实房价(CPI调整后)年均上涨了8.9%;同样,1986年至1990年日本真实房价年均上涨了6.6%。从某种程度上说,中国人住房负担能力的问题更为严重,目前中国人比20世纪80年代日本人的家庭平均收入要低得多。

  在企业债务方面,这两个国家都到达了危险水平。按照摩根大通的数据,中国企业债务从2007年占GDP的90%,上升到2012年的124%。而日本企业债务从1985年占GDP的95%增加至1990年的115%。大部分公司债务的抵押物为土地或物业,如果物业价值下跌,可能会导致类似于美国那种各类资产螺旋式下跌的连锁反应,进入被动式去杠杆化。

  在实体经济方面,中国也面临着类似日本的挑战,比如人口结构的变化和出口导向型经济面临困境,这都会使两国经济结构性放缓。首先,劳动年龄人口(15-64岁)的规模开始下降,中国从2011年开始人口老龄化加剧。在2011年,65岁及以上人口占比9.1%,并且仍在继续增长。人口结构变化和劳动年龄人口类似于20世纪90年代初的日本。

  其次,类似于中国过去的十年,日本也在20世纪80年代从出口导向型的增长中受益。中国的出口占全球出口总额从2000年的4%上升到2012年的11%,超越日本的峰值水平(9.8%,1986年)。但中国出口进一步扩大的空间有限,且生产成本上升(劳动力、土地、环保)伤害出口部门的竞争力。

  不过中国还有一些利好因素。举例来说,不断增加的债务主要由国内投资者持有,而外债是比较低的(占GDP的10%左右),国民储蓄率非常高(超过GDP的50%),经常账户盈余和大外汇储备能对可能产生的不利冲击提供缓冲。有趣的是,日本在20世纪80年代后期也存在这些利好因素。

  当时正是因为这些因素,导致了日本政府的自满情绪。他们认为,如果经济增长率能保持过去几年的状况,金融失衡可能会在未来几年逐渐减少。结果导致了监管宽容和经济结构调整的延迟。如果中国重复这些政策失误,仍将难免成为下一个日本。而且中国不如当时的日本富有,因此将无法承担当时日本的压力。

  不同之处

  中国目前也不完全和20世纪80年代的日本相同。在某些方面更类似于日本的20世纪60年代和70年代初。

  首先,自1978年以来,尽管经济迅速增长,但中国的人均GDP仍仅略高于6000美元,相当于1977年的日本。此外,中国在2001-2012年的平均增长率为10.1%,类似日本在20世纪60年代的10.4%的平均增长率。

  其次,在经济结构方面,第一产业占中国国内生产总值的10%左右,类似于日本在20世纪60年代中期的水平。

  第三,城市化率还比较低,中国的城市化率在2011年首次达到50%以上, 2012年的数据则为52.6%,类似于日本在20世纪70年代初的水平。然而,中国实际的城市化率低得多,这一数字包括约2200万无户籍城市人口。这种“半城市化”人口没有其他城镇居民相同的权限(医疗、教育、养老、住房等)。假设未来二三十年,中国的城市户籍人口的份额上升到65%,这意味着一共有4400万人(包括半城市和农村人口)将落户市区。这将创造出巨大的潜在国内需求(投资和消费),并成为支持中国经济增长的关键因素。

  第四,虽然中国的人口结构类似日本在20世纪90年代初,但就业结构非常不同。2012年,非农业就业人数占中国总就业人数只有66%。相反,自20世纪70年代中期以来,日本的非农业就业比例一直保持在90%以上。这意味着,中国工作年龄人口的下降并不必然导致劳动力的短缺,从农业向非农产业转移就业之外,还有这些非就业人口作为缓冲。

  第五,虽然在中国的企业债增加类似于日本的20世纪80年代,但家庭资产负债表仍然是健康的。家庭债务(主要是按揭贷款和消费贷款)只有GDP的20%,类似于日本在20世纪70年代初的水平,远低于其他国家。这意味着,发生危机的压力将主要出现在企业部门,在房价下跌的情况下,更可能影响到企业和当地政府部门,而对普通家庭影响不大。而按揭贷款拖欠比率也不会快速升高,这样就可以理解为什么网络调查中大多数人会选择让房地产泡沫破灭。

  比较中国和日本在20世纪70年代初的时候有一个相似点。在整个20世纪70年代,尽管日本的经济增长放缓,但仍维持5%左右的坚实水平,人均GDP从1970年的低于2000美元上涨到1980年的超过9000美元,并进一步在1989年上涨到24000美元。日本经济在20世纪80年代的中等收入陷阱中取得了大幅增长。

  政府何去何从?

  无论中国和日本之间有多相似,中国经济在短期内严重依赖于中国的政策制定者的行动。

  20世纪70年代初日本的经验表明,中国可能以较慢的速度增长,但这十年仍然有个体面的增速(6%-7%),城市化是未来增长的关键,但更重要的还是经济结构调整的成效。

  首先是技术创新和产业升级。在过去的十年中,中国产业结构已经逐步向上移动,从低端生产制造转移到电气设备和高科技产品,但仍有向上移动的空间,就像日本在20世纪70年代和80年代那样。

  二是区域间更加均衡的增长。中国是一个幅员辽阔的国家,不同的发展层次也不一样。2012年的数据显示,东部地区人均GDP达到9000美元,但中部和西部地区只有5000美元。虽然中国生产成本已普遍增加,但还有足够的空间在国内进行产业转移。

  虽然不利的大环境中有着些许利好,但房地产等资产价格继续高涨,仍然会迅速抹掉这些利好因素

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