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i美股研报——亚洲娱乐资源(2012年版)  

2013-02-04 17:38:16|  分类: 行业企业资料 |  标签: |举报 |字号 订阅

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(i美股)亚洲娱乐资源,一家在纳斯达克上市的澳门博彩推广公司,它从赌场经营者手中承包其中的贵宾间,通过手下庞大的代理人团队给赌场带来客源,再从赌场经营者那里获取佣金。受到中国经济放缓的影响,澳门博彩业在2012年增速明显放缓,亚洲娱乐资源也难逃大势的冲击。作为一家独特的博彩公司,我们将从澳门博彩业的历史和行业现状、AERL的商业模式、财务状况以及发展策略来解读这家公司。

一、历史、行业

澳门作为亚洲最热门的博彩目的地,2011年博彩收入达到335亿美元,贡献了澳门GDP的近90%。2007年,澳门博彩收入同比增长45%,超过Las Vegas成为全球最大的博彩市场。

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澳门与拉斯维加斯、大西洋城博彩收入对比)

内地经济增长放缓 影响澳门博彩业增速

由于全球经济下行,特别是内地经济增长放缓,2011年开始澳门博彩业增速也明显下滑。

根据瑞信的报告,该行预期,澳门2012年博彩收入达374亿美元,即相较于2011年同比增长11%-12%,对比2010年57.8%的增速,澳门博彩业从2011年开始增长已经明显放缓。

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对澳门博彩市场的经营者来说,内地经济形势的影响也是直接且明显的。

以博彩代理公司亚洲娱乐资源(NASDAQ:AERL)为例,2012年前六个月,AERL的转码数为100.66亿美元(平均每月16.78亿美元),较去年同期的84.06亿美元(平均每月14.01亿美元)增长20%,从下图可以发现,AERL自2011年下半年来,转码数(注释1)增速下滑严重。

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贵宾市场及散客市场

2002年澳门赌权开放及2003年内地“港澳个人游”政策,澳门的散客博彩市场出现明显增长,但散客博彩市场以旅游观光的目的为主,赌注较小。同时,相较于贵宾厅博彩业务,散客博彩业务也更易受宏观经济形势的影响。

澳门的博彩收入主要来自贵宾厅,占比70%左右,中场占比30%左右(中场指博彩大厅,一般接待10万澳元以下的散客)。

百家乐(Baccarat)是70年代起澳门最流行的博彩项目,2011年 ,73.2%澳门博彩收入来自于贵宾厅百家乐项目,18.2%来自于中场Baccarat百家乐项目。

赌客来源

2011年,澳门旅游人数达到2790万,其中57.7%来自中国大陆,同时澳门也吸引大量来自香港的游客,香港游客占2011年访澳游客27%,台湾游客占4.3%。

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澳门博彩市场从业机构

澳门的博彩市场,与拉斯维加斯的直接经营不同,澳门的贵宾厅主要交予如亚洲娱乐资源这样的博彩代理公司经营,博彩代理公司从赌场经营者按转码数的比例获得佣金,并通过旗下的叠码仔(拥有客源关系的代理人)招揽贵宾。

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因此,澳门的博彩市场主要存在着赌场经营者和博彩代理公司这两种从业机构。赌场经营者,主要从事赌场度假村的开发和运营业务,澳门目前获得赌场经营牌照的共有六家公司:主要的特许经营公司有三家,分别是澳门博彩股份有限公司,银河娱乐集团,永利度假村(NASDAQ:WYNN),次要的特许经营公司三家,分别是威尼斯人澳门股份有限公司,新濠博亚娱乐(NASDAQ:MPEL)及米高梅 (NYSE:MGM)。

博彩代理公司,主要分布在澳门地区,通过从赌场经营者手中承包贵宾厅,与赌场经营者分成获得营收,代表的公司有亚洲娱乐资源。

博彩代理公司从赌场经营者主要基于两种方式获取佣金:

1、盈亏分成,即博彩代理公司和赌场经营者共同分享赌桌上盈利或者亏损,赌客赢钱,两者就共同亏损,赌客输钱,两者就一起盈利。

2、固定比率,即盈亏由赌场经营者承担,博彩代理公司按转码数获取固定佣金,一般在1.2%-1.3%上下。

此前,亚洲娱乐资源采用较为稳定的固定比率模式,但面对低迷的博彩市场,亚洲娱乐资源从2012年9月开始,将把薪酬模式由固定佣金调整为收入分成,并预计收入模式的调整,带来的佣金将超过转码数的1.3%(目前采取的固定佣金是转码数的1.25%),希望以此应对不断下滑的业绩增长。

(注释1:转码数,转码数指赌客用现金码兑换泥码的金额,在澳门赌场经营者发行现金码给博彩代理公司,同时向赌客发行现金码,中场接受现金码投注,而在博彩代理公司承包的贵宾厅赌客必须先用现金码兑换成等值的泥码,再用泥码投注,实际上转码数代表着博彩公司和赌场经营者的结算金额)

二 亚洲娱乐资源的商业模式

上文提到,亚洲娱乐资源这类的博彩代理公司,并不拥有赌场的直接经营权,而是从博彩经营者(赌场)手中承包贵宾厅经营权,再通过旗下的拥有客源关系的代理人招揽赌客,代理公司获得赌客交易总额(转码数)的一定比例作为营收,并支付固定比例佣金给揽客的代理人。

讨论博彩代理公司的商业模式,有两个重要的指标:转码数及账房资本。

转码数实际上代表着博彩代理公司招揽的赌客全部交易额,也就是代理公司和赌场经营者的结算金额,代理公司抽取一定比例的佣金计入收入。(澳门赌场的筹码分为现金码和泥码,中场大厅的散客使用现金码下注,而贵宾厅的VIP客人,必须先用现金码兑换成等值的泥码,然后赌客用泥码下注,输掉的是泥码,而赢回的却是现金码,所以每个赌客手中的泥码会越来越少,这就需要他不断用手中的现金码去转成泥码,转码数就是赌客用现金码兑换泥码的金额,转码数是赌场用来计算VIP业务交易量的方式)

不论博彩代理公司采用盈利分成或固定抽佣,转码数都直接反映出代理公司所运营业务的全部交易总额。

另一个指标——账房资本,可用账房资本简单说就是赌场中推广公司借给代理人的赌资,这部分金额越大,可参与的赌资也就越多,公司的利润也就越高,

为何赌场需要给予公司底下的代理人一定的贷款额度?原因在于亚洲娱乐并不直接面对赌客,公司所直接面对的其代理团队,代理人通过私人关系给赌场带来客源,而VIP赌客一次的赌资往往在数百万元以上,澳门的赌客绝大部分来自大陆内地或境外,由于出入境的限制,赌客不会携带大量资金,这就需要赌场先行借钱给赌客作为赌资使用,当然,赌场并不是直接借贷给赌客,而是将赌资借贷给代理人,再由代理人借贷给赌客,最后结账是赌客将钱还给代理人,代理人再把钱还给推广公司。推广公司就是通过不断的借贷赌资来提高转码数,进而获取更多的佣金收入。

因此转码数的多少直接受到账房资本的影响。

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可用账房资本主要来自于赌场经营者给予代理公司的贷款额度,股东贷款及认股权证收益。由于赌场经营者的信贷政策收紧,截止2012年三季度,AERL总账房资本为2.65亿美元,环比出现下降。

2009年至2011年亚洲娱乐资源向旗下代理人支付的佣金分别占总营收的64.7%、60.3%,62.3%。预计2012年向代理人支付佣金将占到营收的64.1%。代理人掌握赌客资源,资源丰富的代理人成为各家博彩代理公司竞争的对象,亚洲娱乐资源旗下的代理人在1500左右,目前澳门岛上活跃着100多家博彩代理公司,绝大部分为非上市公司。

三、财务数据

1. 贵宾厅转码数持续下滑

由于中国经济放缓,及赌场经营者随之收紧信贷政策。亚洲娱乐资源2012年业绩受到比较明显的影响。

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2012年三季度,AERL博彩贵宾厅转码数持续下滑至40亿美元,较上年同期的60亿美元下降32%。2012年前九月,AERL转码数为141亿美元,同比下滑2%。

公司管理层将贵宾厅业务的下降归因于宏观经济的持续低迷及信贷政策的收紧。此外,鉴于不利的大市环境,AERL推迟对2012年的转码数进行预测,但维持原先的全年非GAAP收益预测,即6800万美元至8000万美元,即四季度非GAAP收益将在810万-2010万美元。

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但同时也可以看出,2012年下半年,AERL的转码数增长明显低于澳门整体博彩收入增长,同时同比上持续表现为负增长。在宏观环境增长放缓的情况下,AERL主动收紧了对代理人的信贷政策,这也对AERL今年下半年来的业务产生不利影响。

2. 基本财务数据

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可以看出,2009年-2011年,亚洲娱乐资源增长比较迅速。但进入2012年后,各项财务数据明显下滑。2012年上半年营收同比增长已经降至18%,而最新公布的三季报,显示这种下滑仍然在不断放大。

四、增长策略

面对澳门博彩市场整体的低迷,今年6月以来,AERL动作不断,致力保持持续可观的业绩增长。

资本层面,AERL正在推进双重上市计划,最快明年上半年在香港双重上市,如果顺利实现双重上市,将给AERL的融资渠道、业绩及股东回报带来直接促进,因为资本的畅通,是提升转码数,提升业绩的关键。

公司运营层面,AERL宣布从9月起将把薪酬模式由固定佣金调整为收入分成,同时面向非信贷大型代理人实施新激励计划。自9月1日起面向那些无需从AERL获得信贷的大型贵宾厅代理人(“非信贷代理人”)实施一项新计划,让他们可以在收入分成模式下根据对转码数总额的贡献比例分享鼓励性奖金。因此,AERL可以吸引非信贷代理人为其贵宾厅带来更多客户(这不会为AERL带来任何额外的信贷风险),从而有望重新拉动转码数的增长。转码数的增长应该会使来自赌场运营商的每月营收实现增长,最终使AERL从赌场运营商那里协商获得更高的无息信贷额。此外,这还有可能让该公司协商获得基于收入分成模式的更高收入分成比例,并且让AERL未来有机会获邀以有利条件在其他赌场开设贵宾厅。转码数的增长将帮助降低收入分成模式的波动性。当经济好转时,该公司可以考虑扩大面向这些非信贷代理人的信贷额度,这将有助于进一步拓展该公司的代理网络。

此外,AERL完成收购Bao LiGamingPromotionLimited(以下简称BLGP),以分散其业务接触点和增加市场占有率。BLGP是总部位于澳门的一家贵宾厅博彩推广公司,目前在新濠博亚(Melco Crown)旗下所有的澳门新濠天地(City of DreamsMacau)经营一个有五张赌桌的贵宾厅。收购这家贵宾厅不但提高了AERL服务于现有客户的能力,而且成功吸收了Bao Li Gaming的运营和代理人网络,直接增加AERL的营收。

面对经济下行和业绩放缓的趋势,可见AERL正在对业务做明显的调整。收购BLGP应该在未来几个季度内促进转码数增长,保持收入的稳定增长。而根据公司的预计,收入模式的调整(固定佣金调整为收入分成),带来的佣金将超过转码数的1.3%(目前采取的固定佣金是转码数的1.25%)。上述这些举措,应该将会对改善目前业绩下滑的趋势而达到业绩长期稳定的可观增长,起到一定积极的作用。

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