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邓春明谈惠理集团投资价值与谢清海投资理念  

2012-06-18 22:59:56|  分类: 惠理 |  标签: |举报 |字号 订阅

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http://xueqiu.com/talks/all

资产管理公司不适合用PE和PB估值。行业通行做法是以市值除以管理资产(AUM)的倍数来估值。我们用以下几种方法简单估值。

1.7年回本估值

过往,惠理AUM年均复合增长20%,收入(管理费加表现费)与AUM的比值年均为2.6%,净利润率年均值为47%。假如未来维持此等状况,则惠理未来7年可产生总利润116.3亿港元。

表5:惠理估值模型

市值:68.3亿港元 AUM:79亿美元 合613亿港元

AUM年均复合增长率:20% 收入与AUM的比值:2.6%

净利润率:47%

年份 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

AUM 736 883 1059 1271 1525 1830 2196

收入 19.1 23.0 27.5 33.1 39.6 47.6 57.1

净利润 9.0 10.8 12.9 15.5 18.8 22.3 27.0

合计 116.3



我们能够接受的最高出价不超高过公司7年净利润之和,即7年回本。惠理7年的股东总利润为116.3亿港元———合理估值,折合每股6.6港元。以合理价格买进,就要忍受市场的波动煎熬,也不可能获得超额收益。我们必须要求一个相当的安全边际,以合理估值的5——3折的价格买进,及3.3——1.98港元。



2.市场估值

表6:市值/AUM估值——高点

时间 2007.12.03 2008.05.30 2010.03.08 2011.01.05 均值

股价(港元) 8.75 8.00 6.56 8.56

股本(亿股) 16 16 16 17.5

市值(亿港元) 140 128 105 150

AUM(亿港元) 566 497 411 613

比值 0.25 0.26 0.26 0.25 0.26



表7:市值/AUM估值——低点

时间 2008.11.26 2009.03.12 2011.09.23 均值

股价(港元) 1.47 1.85 2.69

股本(亿股) 16 16 17.5

市值(亿港元) 23.5 29.6 47.1

AUM(亿港元) 233 411 658

比值 0.10 0.07 0.07 0.08



惠理上市以来,基本上经历了一轮完整的牛熊,几个低点市场给予的平均估值为AUM的0.08倍,高点为0.26倍,中间值为0.17倍。中间值可以认为是合理估值,惠理价值104亿港元(79*7.76*0.17=104),每股价值5.9港元。



3.机构估值

2009年11月9日,美国资产管理公司AMG受让惠理高层5.05%的股权,当中,谢清海7073.8万股、苏俊祺504.5万股、洪若甄504.5万股,合计8082.8万股,每股作价3.45港元。惠理其时管理AUM388亿港元,交易价格相当于0.14倍AUM.

2011年7月6日,再度增持4959万股或2.82%,每股作价6.06港元,相当于0.15倍AUM,持股量增至7.81%.

AMG的主业就是投资杰出的中小型资产管理公司,管理着3000亿美元左右的资金。先后收购了近30家出类拔萃的资产管理公司的部分股权,应该能够理性和恰当地给惠理估值,0.14倍AUM他们认为物有所值。

另一家资产管理巨头美盛持有9.02%的股份中,均价7港元左右,相当于0.16倍AUM左右。



4. 动态估值

惠理奉行的是重仓(90%以上)或满仓持有股票,只选股不择时,即使赎回较少,资产保持净流入,但由于港股周期性波动剧烈,AUM随之大幅波动,根据某一时段的AUM估值,结果往往大相径庭。

要想拥有较大的安全边际,只有在港股熊市底部区间买入才可行。如何判断港股熊市底部区间这是另外一个话题了。

已进军内地。惠理大中华扩张行动中,我们看好内地的公(金元惠理)、私募(上海惠理)和台湾的基金投资平台(惠理康和)。短时间难以成效,需要3——5年的培育期。但前景展望正面,充满乐观。对云南股权基金持保留态度,不看好四川的小额信贷义务,基金投资需要聚焦,持续出类拔萃,实属不易。

惠理年均收取0.8%的管理费,还收取15%左右的表现费(如有)。 过往收取的表现费为年均1.74%左右。 AUM主要资产集中在惠理价值基金。指数基金不太清楚,份额应该不多。ETF正处于培育期。

没有一个恒定的量化指标。要视乎公司的投资管理团队、激励机制、产品结构和客户粘性度来综合评估。 国际一流专业基金投资公司AMG给惠理的估值是0.15倍AUM左右。

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