注册 登录  
 加关注
   显示下一条  |  关闭
温馨提示!由于新浪微博认证机制调整,您的新浪微博帐号绑定已过期,请重新绑定!立即重新绑定新浪微博》  |  关闭

卧牛的博客

在情绪最悲观的时刻投资

 
 
 

日志

 
 

热爱 Facebook ,远离IPO  

2012-05-19 08:38:45|  分类: facebook |  标签: |举报 |字号 订阅

  下载LOFTER 我的照片书  |

(i美股 Facebook IPO版投资研报)


Facebook 无疑是当前最成功的社交产品。不过,你热爱 Facebook ,你是否必须要在IPO买入它的股票?


现在的 Facebook 处于这样一个状态:产品的“霸气”毫无争议,但货币化模式暂且不得要领。前期,用户对其产品的极大热情能支撑它在 IPO 时的高估值,但也许并非所有投资者都能忍受 Facebook 货币化创新的漫长等待和煎熬。因此,希望投资 Facebook 的投资者需要足够的耐心,而在 IPO 时买进股票可能不是最明智的选择。


眼下,投资者若希望给 $Facebook(FB)$ 估值,几乎是一项不可能的任务。但无论处于什么阶段,投资者总是可以从两个角度考察 Facebook 的价值,即评估其产品形态以及其货币化模式。现在的 Facebook 怎么样?我们认为——


产品形态:互联网时代,最好的产品形态必然符合“2.0特征”—— 以用户取代流量;以互动取代单向1.0传播而带来用户体验的提升;以用户生产内容(UGC)取代专业生产内容(PPC);有用户关系和虚拟资产沉淀;具有长尾商业价值。从产品形态上看,Facebook 满足以上大部分特征。Facebook 通过用户关系的积累(social graph)建立起很深的护城河,它通过 Timeline (个人主页)等产品强化了个人虚拟资产的抵押,但在对UGC的再利用上还做得不够,对长尾商业价值的挖掘也许刚刚展开。 


货币化模式:好产品如何恰当被货币化,是投资互联网公司需要考虑的第二层问题。从眼下可见的互联网公司货币化模式来看,我们总结,挣取客户的销售预算的模式总是优于挣取市场营销预算的模式。现阶段 Facebook 所采取的展示广告(从形态上看,一般被称为区别于品牌广告的“精准广告”,前者以 banner ad 为代表)盈利模式,还远不如以谷歌和亚马逊为典型的、直接以交易为目标的广告。通用型社交平台的一个通病是,在从触发消费到实现交易的链条(如下图,“sales funnel”)上,它们所处的总是比较不利的漏斗上方。所以 Facebook 目前依然只是在挣取客户的市场预算,谷歌、亚马逊挣取的是销售预算——前者太容易被砍掉(日前,通用汽车刚刚宣布将削减用于 Facebook 的营销预算   http://news.imeigu.com/a/1337279103008.html  ),而后者理论上是没有明显上限的。


热爱 Facebook ,远离IPO - 卧牛 - 卧牛的博客查看原图

下面的内容来自我们对 Facebook 此前提交的上市文件和其它公开资料的梳理,希望提供一个比较全面观察 Facebook 的决度,供投资者参考。


一、运营情况简析


1.1用户

热爱 Facebook ,远离IPO - 卧牛 - 卧牛的博客查看原图

目前在全球拥有8.45亿月度活跃用户。 截至2011年12月31日,Facebook拥有8.45亿月度活跃用户(MAU),比2010年同期增长39%;在美国,Facebook拥有1.61亿月度活跃用户,比2010年增长16%。而在Facebook覆盖的所有市场里,巴西和印度的增长最为显著,截至2011年12月31日,Facebook在巴西拥有3700万月度活跃用户(年度增长268%),在印度拥有4600万月度活跃用户(年度增长132%)。


Facebook对全球各市场的普及率有所不同:在智利、土耳其和委内瑞拉,Facebook对当地互联网用户的普及率高达80%;在英国和美国,普及率约为60%;而在德国、巴西和印度,渗透率约为20-30%;在日本、俄罗斯和韩国,普及率则低于15%;在中国,Facebook普及率接近0%。Facebook计划未来继续加大在普及率相对较低的市场的投资,以持续增加用户基础。尤其在发展中国家,月度活跃用户的增长与互联网渗透率、宽带普及率以及移动终端的使用率息息相关。


1.2 盈利状况

热爱 Facebook ,远离IPO - 卧牛 - 卧牛的博客查看原图

作为全球最大社交网站,成立时间8年,由3,000多名20多岁员工组成,Facebook 2011年在37.1亿美元营收上实现了10亿美元净利润,营收比上一年(2010年)增长87%,而2010年当年的营收规模,是2009年的两倍多;2009年,Facebook 成立第5年时,这家公司开始转亏为盈,净利润大幅转正。截至2011年四季度,Facebook 持有39.1亿美元的现金、短投和有价证券。

 

“主场”美国是Facebook 最大的市场。2009年,2010年及2011年,美国市场收入占Facebook 总营收比分别为 67%、62%和56%,随国际市场扩张逐年下降。除美国以外,加拿大和欧洲大部分国家无疑是盈利情况最好的国际地区,北美和欧洲的用户2011年四季度约占总用户数一半。


1.3 盈利模式


Facebook目前的盈利模式比较简单:一方面,它通过各种服务将用户联系起来,利用它积累起来的用户以及他们之间的关系,Facebook帮助广告主向这些用户投放广告、挣取广告费;另一方面,它还允许希望获得用户的第三方开发商进入自己的平台,帮助他们获得用户、促成虚拟物品交易,从而获得广告费和交易分成。


热爱 Facebook ,远离IPO - 卧牛 - 卧牛的博客查看原图

广告是 Facebook 的主要收入来源。2011年全年,广告为 Facebook 贡献了85%的营收,2011年四季度营收同比增长了55%,主要得益于广告营收的44%增长(9.43亿美元)。2011年四季度,得益于活跃用户数量增长以及用户使用率提高,Facebook 上的广告数量比去年同期增长了16%,平均广告价格则比一年前增长了24%。另外,据招股书披露,截至2011年12月,Facebook有50%的月度活跃用户(MAU)来自移动端,其中38%通过智能手机上的应用访问。但目前 Facebook还没有开始将广告系统移植到移动端。


同一季度内,非广告收入在营收中占比是17%,一年前这个比例只有10%。可以看出,Facebook  正在努力让其营收构成变得多元化,而不是仅仅依赖广告。在此过程中,Facebook 面临的问题,是如何降低对游戏应用的依赖——2011年,Facebook 来自于已于去年成功上市的游戏开发商Zynga 的营收高达12%,2010年和2009年该占比均小于10%。


1.4股权结构


按照招股书公布的A类普通股、B类普通股总数(截至2011年12月31日的IPO前,具体数目可能有出入)计算,Facebook的前5名大股东分别是包括扎克伯格在内的 Facebook 高管及董事、Accel Partners、DST 全球、高盛以及 T. Rowe Price Associates (新浪的主要股东之一),其大约持股比例(经四舍五入)如下:


热爱 Facebook ,远离IPO - 卧牛 - 卧牛的博客查看原图

可以看出,Facebook 背后拥有一批优质的投资机构。Accel Partners 是互联网领域知名的投资机构,管理着88亿美元资金,也是 Kayak、Cloudera、Spotify 等知名互联网公司的投资者;俄罗斯的 DST全球也是在硅谷很有影响力的机构,投资过 Groupon 和 Zynga等已上市公司。


除上图所列出的部分大股东外,Facebook 其他大股东还包括微软(1.6%)、Elevation Partners(乐队U2主唱 Bono 所属基金,占比1%)、李嘉诚(0.75%)和 T.Rowe Price(新浪的主要投资机构之一,占比0.64%)以及硅谷知名天使投资人、Facebook董事会成员 Andreeseen Horowitz(0.2%)等。创始人、董事长、CEO扎克伯格拥有533,801,850股B类普通股,占比28.4%(据招股书披露,他本人拥有将在自2011年12月31日的60天内可行使的120,000,000股B类普通股选择权)。


通过股权设计,扎克伯格在Facebook 正式 IPO后依然拥有很大“话事权”:扎克伯格本人拥有28.4%的投票权,公司管理层及董事合计投票权占比69.8%;大股东、外部投资机构Accel Partners 拥有11.4%投票权,DST 的投票权为5.5%,高盛和 T.Rowe Price Associates的投票权均少于1%;公司联合创始人、DustinMoskovitz 拥有7.6%的投票权。根据招股书披露投票权转让协议(votingagreements),包括联合创始人 Dustin Moskovitz 、早期投资者Sean Parker 在内的、约4200万A类普通股及4.85亿B类普通股的投票权,已被转让给扎克伯格,这部分投票权转让在IPO后依然有效。


二、货币化


Facebook 是一家运营情况良好、仍处于扩张期、创始人掌握着公司发展方向、且被有实力的投资者看重的公司。但要评估Facebook 的投资价值,投资者需要着重考虑的恰恰不是它已经做到了什么、而是它还能做什么。公允地讲,社交平台的商业模式直到现在仍在探索阶段。广告,电子商务和开放平台是目前社交平台最主流的三个商业模式方向,这里,我们逐一看看Facebook 在这三个方向上的机会如何。


2.1广告


精准广告的本质还是展示广告


互联网广告的本质是流量倒卖。尽管流量非常大,Facebook 站上的流量依然不如电子商务网站的流量值钱。与交易关系越大,流量的价值越大。而网络购物的整个链条大致是,聊天/社交——发现购物需求——搜索(商品信息和评价)——调查/比较——购物/交易;越接近最后一环,流量越值钱。Facebook 目前做的广告靠近前半截,谷歌靠近中后半截,淘宝、亚马逊、eBay是后半截。与登陆到亚马逊、eBay 等网购网站目的不同,人们登陆到Facebook 的本意并不是交易而是社交,因此其转化率偏低。


热爱 Facebook ,远离IPO - 卧牛 - 卧牛的博客查看原图

(图:据第三方调查显示,Facebook 的广告精准度比同行业要高)


因此,Facebook 目前提供的广告业务,其本质上仍是展示广告(display ad),只是花样更多、投放上比以banner 广告为代表的 CPM(按展示前次计费)时代广告精准一些,效果更可衡量一些。从根本上看,Facebook广告占的更多是客户的市场营销预算而不是销售预算,这使得它的价值不如谷歌、百度等搜索引擎所提供的关键字广告;后者更有可能直接促成交易。


抢占展示广告份额有潜力


得益于互联网对传统投放渠道的置换,而作为全球最大社交网站的垄断性有利位置,Facebook在展示广告市场份额上还有相当增长潜力。一般来说,互联网广告公司营收规模扩大主要靠(1)提价,(2)客户数量增加,(3)新增广告位(如网站联盟)来实现;其相比传统广告的主要优势是边际成本低,多挣一分钱不一定多出一分力。


互联网广告的营收是由流量、点通率(CTR)和每次点击价格决定的。Facebook 有几个天然做广告的优势:第一,它流量极大(月度活跃用户8.45亿,月度平均使用时长7小时);第二,由于强调实名,其垃圾质量比例较低;第三,在准投放上技术领先;第四,全球互联网广告市场仍在快速增长。可以预见,Facebook广告营收增长将通过其在全球地域扩张、对传统投放渠道的置换、继续开拓地盘(比如拓展以 Facebook 社交图谱为核心的网站联盟)以及提价来实现。


2.2 电子商务


“互联网商业地产”模式


热爱 Facebook ,远离IPO - 卧牛 - 卧牛的博客查看原图

(图:美国80%以上电商网站流量由谷歌带去)


随着交易不断电子化,Facebook 涉足电子商务已是自然而然的事。电子商务的营收取决于几个因素,用一个等式表示即:销售=流量* 转化率 * 客单平均价。Facebook 在流量和转化率上都能有用武之地。流量上,搜索引擎目前依然掌握了对电子商务网站的入口,但这一情况正在发生变化。


RichRelevance 调查显示,谷歌为(美国)电商网站带去了80%流量,相比之下从Facebook 仅贡献了0.5%的流量,但2012年 Facebook 给电商带去的流量比例比2011年增长了92%。再以亚马逊为例,comScore 数据显示,2010-2011年谷歌为亚马逊带去的流量基本一直维持在20%的水平,而来自 Facebook 的流量则从2010年的2%大举提升至2011年的8%。


免费的 Facebook 主页结合非免费的精准广告,和中国投资者熟悉的天猫网(淘宝商城)其实很类似;后者的商业模式是互联网商业地产——即虚拟铺位免费,客流(流量引导)收费。Facebook 在做的无非也是这件事,唯一不同的是,大部分情况下用户还不能便捷地在上面进行(实物)交易。虚拟物品交易有可能成为第一个突破口,Facebook的拟货币和交易系统已经让这个平台做好基础设施上的准备,可以说只欠“店主”。票务网站 Ticketmaster 已经在 Facebook 主页上展开“社交购票”尝试,而华纳兄弟更早在2011年3月就在其 Facebook 主页上推出廉价的电影租赁服务。


Facebook 切入电商需大量创新


我们知道,谷歌的搜索广告并非一种简单的展示广告创新,而是一种与交易对应极强(不仅直接满足用户查找和购物需求,在实际上的对应也几近完美)、转化率高于普通展示广告的创新产品。Facebook 若希望切入电子商务,后续必须有更具创新性的产品、以转化率更高的方式对流量货币化(也许不一定是广告)。


Facebook 精准广告——社交广告(socialad)、赞助内容广告(sponsored stories)和企业主业(FacebookPage),是通过丰富创新的广告品种满足推送、创造需求的诉求;其核心不足是转化率还有待提高,在增加购买率方面效果则更是有限(注意,这跟精准广告效果可不可被衡量不是一个问题)。由于Facebook 本身的平台属性,其与交易的对应关系本身就比较弱。如前所述,人们登陆 Facebook 的主要诉求不是购物,其影响的需求还要经过2到3个环节才能最后到达交易这个环节,这使得购物广告跟用户需求对应不够强,从而影响转化率。中国社交领域的老大腾讯、老二新浪,也都面临这个问题。


可以看出,精准广告还不是最理想的、转化率最优的模式。除了流量引导,现在 Facebook (乃至绝大部分社交平台)对电商最有价值的贡献是基于评论、用户行为、资料所形成的用户偏好,让电商有可能更好地理解用户需求、提供符合他们偏好的选择。但精准广告对这些偏好仅是浅层挖掘。未来社交与电商进一步的结合,应该是逐渐将位置向购物链条的后方靠,除了帮助用户发现需求、满足他们互动需求以外,还能将交易、购物更加直接地推到他们面前,从而提升转化率。这个过程必然涉及商业模式的创新,这就是Facebook 的潜在发力点(也可能是风险)所在。


2.3应用平台


优势:海量用户、海量“免费”开发者


Facebook 平台上已有超过50万款第三方应用(中国的腾讯平台上大约有4.5万、新浪微博大约2万款已上线第三方应用)。建立开放平台对 Facebook 来说有诸多好处。第三方应用能增加用户粘性,同时相当于Facebook 省去一大笔研发费用,开发者以及开发者背后的投资方成了 Facebook 研发费用的强力后援。另外,基于浏览器建造的开放平台,让 Facebook 相当于建立了一个独立于苹果和谷歌以外的生态系统,增加与之竞争的筹码。


2011年开始,Facebook 也开始大举拓展其在移动互联网的存在,包括去年年中传出正在开发基于浏览器、绕开苹果的应用平台“斯巴达计划”。2011年年底,Facebook将其在PC端运营得颇为成功的开放平台延伸到移动端,利用其强大的社交网络帮助中小开发者在手机上进行应用推广。据Facebook 开发者官方博客披露(  http://developers.facebook.com/blog/post/2012/02/24/growing-mobile-apps-and-games-with-facebook-platform/  ),自2011年年底 Facebook 推出移动端的开放平台以来4个月内,每个月平均为第三方应用(包括游戏)带去6000万访问(比例还很小,考虑到Facebook 在移动端有4.25亿月度活跃用户)。


Facebook 建立开放平台有诸多优势,8亿多活跃用户,天然的病毒营销平台,成型的商业模式(分成),优秀的开发者圈子等;目前只有苹果、谷歌建立的生态系统可以与之竞争(当然,Facebook与苹果、谷歌不完全是在一个维度上竞争)。


2.4支付收入


热爱 Facebook ,远离IPO - 卧牛 - 卧牛的博客查看原图


开放平台对于 Facebook 的战略意义也是全方位的,包括持续维持平台对用户的粘性、持续增加流量以及对流量货币化,以及促进支付和广告收入的增长等。以不久前刚上市的社交游戏开发商Zynga 为例,它在2011年给 Facebook 贡献了12%营收(约4.45亿美元,2010年和2009年该占比均小于10%)。这4亿多美元营收中的大部分来自 Zynga 通过《Farmville》等游戏在 Facebook 平台上销售虚拟物品的收入,后者从前者的营收中抽成30%,其次是 Zynga 在 Facebook 投放的、用于推广游戏的广告。


Facebook 支付平台收入现在绝大部分来自第三方应用的虚拟物品销售。据Facebook 招股书披露,2011年,来自支付及其他非广告营收增至5.57亿美元,2011年通过 Facebook Payments 购买商品的用户数量从2010年的约500万增至1500万,2011年四季度支付收入已占到当季总收入17%。Facebook 拥有8.45亿月度活跃用户,这意味着使用支付平台的用户数只有2%不到。腾讯2011年IM活跃账户数7.2亿,互联网增值服务付费人数(包括网络游戏、QQ空间上单条付费和包月付费的QQ会员等)7720万,约为总用户数10%。假如未来Facebook 能将使用支付的用户数扩大到现有活跃用户数的10%,则支付平台能带来约30亿美元收入——接近2011年全年Facebook 的总收入(37亿美元)。


Facebook 开放平台可能面临的一个挑战是怎样让应用类型更多元化。现在,Facebook平台上绝大部分第三方应用是游戏,其次是媒体和音乐应用(比如 Spotify 和Washington Post),但后两个类别的货币化传统上比游戏困难得多;而 Facebook 与平台上最大“金主” Zynga 的合约将于2015年到期。


三、估值?


正如此前所提及,给 Facebook 估值并不容易。如果仅将 Facebook 作为一家广告公司看待,投资者也需可参考谷歌(截至3月20日收盘价市值2108亿美元) 对 Facebook 进行估值,但是要打个折,因为后者的转化率远远不如前者;假如 Facebook 成功找到切入电商的模式、或者成功将广告转化率提高,我们也许可以参考中国阿里巴巴集团旗下的淘宝网对其估值,后者营收主要来自电商网站上的CPC广告;支付收入方面,我们也许可以参考中国的腾讯公司。


热爱 Facebook ,远离IPO - 卧牛 - 卧牛的博客查看原图


上图展示的是 Facebook 估值变化的过程。可以看出,早在IPO前, Facebook 在非公开市场获得的估值已经不低。过去一段时间,美国资本市场出现的一个现象是,很多科技公司在正式公开交易前就已被赋予非常高的估值。去年上市的一批公司(如$Groupon(GRPN)$$Zynga(ZNGA)$$潘多拉网络电台(P)$)的情况证明了这一点。大量在越来越广泛消费领域的创新,让很多公司在IPO前就为人熟知,其受欢迎程度助长了投资者对其的高估值,但从另一方面来说也让市场提早“消费”了部分上涨动力(momentum),这从一定程度上影响了通过二级市场新进入的投资者的收益。


另外,Facebook 上市前夕,高盛等早期投资者出售了价值38亿美元的额外股份(这使得IPO 规模扩大25%)。这意味着57%的Facebook股票将来自目前的持有者而非Facebook公司,这个比例远高于近年来一些关注度极高的科技公司IPO时的情况。金融数据提供商Dealogic数据显示,2004年谷歌IPO时股东出售的股票为28%,上世纪90年代的雅虎和亚马逊IPO则没有私人股东出售股份(  http://it.sohu.com/20120517/n343439548.shtml  )。希望投资 Facebook 的投资者或许需要参考这些情况。


上市前夕,一级市场对Facebook 的估值是960-1000亿美元。仅供参考。


  评论这张
 
阅读(82)| 评论(0)
推荐 转载

历史上的今天

在LOFTER的更多文章

评论

<#--最新日志,群博日志--> <#--推荐日志--> <#--引用记录--> <#--博主推荐--> <#--随机阅读--> <#--首页推荐--> <#--历史上的今天--> <#--被推荐日志--> <#--上一篇,下一篇--> <#-- 热度 --> <#-- 网易新闻广告 --> <#--右边模块结构--> <#--评论模块结构--> <#--引用模块结构--> <#--博主发起的投票-->
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

页脚

网易公司版权所有 ©1997-2017