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卧牛的博客

在情绪最悲观的时刻投资

 
 
 

日志

 
 

一心寻找优秀的企业管理者  

2011-04-06 17:22:51|  分类: 价值投资之4:卓 |  标签: |举报 |字号 订阅

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在苍茫中传灯
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——五读《聪明的投资者》

本杰明·格雷厄姆认为,投资者既然作为企业的一个整体,那么他们肯定不是也不能是证券交易商,他们理应是企业的主人,他们的回报应该是通过企业赚钱,而不是通过股票差价赚钱,这才是真正的企业购买者。如果投资者能够认识到这一点,那么所谓的投资实际上就是把钱交给企业的管理者,由他们为我们经营。如果是这样的话,那么企业管理者是否优秀,或者至少合格,就是至关重要的了。当然,要挑选到优秀的行业并不易,挑选到优秀的管理难度更大。难到什么程度?以查理·芒格为例。上世纪50年代,芒格离婚后决心再婚,然而,当他分析了成功的婚姻的概率后,芒格这样说;

“我怎样才能找到那个人呢?加利福尼亚2000万人口中有一半是妇女。在这1000万妇女中,只有200万人的年龄合适。200万人中,150万结婚,只剩下50万。50万人中的30万人太愚蠢,另外5万人又太聪明,剩下的15万人中,我想和她结婚的也只能装满一个篮球场。我要从中找到一个,而且我还必须在她那个篮球场里。”

要找到“那个人”是那么难,要找到优秀的管理者同样也难。当年的林行止先生曾感概,他在美国一万多家上市公司中只看中七家,而在马来西亚只看中一家,虽然可能一些夸张,但也说明难度确实很大。究其原因,目前对上市公司管理者的经营管理能力进行客观评价的方法不多,并且不科学。在多数情况下,投资者的评判依据只能靠声誉,但是声誉并不可靠。如果把经营业绩当做考察管理者的主要依据,又十分容易陷入量而不是质的考察。美国市场中曾经普遍采用通过股票价格分析其中究竟有多少反映出色的管理所创造的巨大收益,但是这样做也很容易高估管理因素在拉动股价方面所起的作用。

一般的投资者所关心的问题可能有两个:一是管理者是否富有效率?二是股东的利益能否得到合适的的认可?尽管在股东大会上这些问题也会被提出来,可是中心议题却总是偏离,动不动就会纠缠管理者的的工资报酬或其他不适当的问题,而实际情况却是管理者的工资报酬与管理效率之间并没有多大关系。

因此格雷厄姆建议,投资者的考察重点应该放在企业的管理效率上。当然这个问题很复杂,但又不能不考察。具体操作可以从两方面入手:一是企业的员工是否优秀,忠于职守;二是找到一种判断管理者是优是劣的简易标准。判断管理者不够优秀或管理无效的信号有3个:

1、即便在经济繁荣时期,该企业也居然连续几年没有给投资者以满意的回报;

2、企业的销售边际利润没有达到整个行业的平均增长水平;

3、每股收益增长没有达到整个行业的平均增长水平。

当这3个信号同时出现时,毫无疑问就表明该企业的管理出了问题。考察的重点应该在利润的增长上,而不是销售的增长上,不能本末倒置。以菲利普·莫里斯公司为例,1947年莫里斯的税后净利润率高达8.6%,净销售增长170%,这似乎还不错,但是与同行业其他4家企业税后净利润率13.3%相比却低得多,虽然它们的净销售增长只有156%。如果再剔除利息后,它的税后净利润率竟然不到2%,表明企业的借贷资本比例太大。由此可见,在10年间,这家原来迅猛发展的公司在和同行的激烈竞争中,已经蜕变成一家非常普通的公司了。但是,即使莫里斯的盈利能力不断下降,管理效率不断退步,然而在股东大会上却没有任何一个股东提出这个问题。这表明投资者既可能被销售增长所蒙蔽,也可能表明那些股东根本不去关心管理者是否优秀。

实际上一个企业的成功,就是这个企业管理者的成功,而只有管理者的成功,才能转换为投资者的成功,这也就是巴菲特为什么仅仅因为看中管理者的优秀就愿意买进其公司的原因。事实上,巴菲特近年来把确认企业是否具有优秀的管理者提升到前所未有的高度,也许是因为他看了太多的企业由于管理者的问题使企业在瞬间窒息而亡,所以每当伯克希尔完成一起并购之后,巴菲特总是情不自禁地向股东们展示那些优秀的管理者。在今年的致股东信中,巴菲特就把“扩大和培养优秀的管理团队”列入他和查理“简单地紧盯着的四项目标”之一,这其中的含义自然不言自明。因此,作为一个真正的投资者,“他们主要的精力和智慧应该——至少在理论上如此——用于确保公司的良好运行,这也意味着他们应确保公司得到诚实和良好的管理。”

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